【IPO前哨】參花實業港股遞表：議價能力待加強的面粉生產者

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在去年6月24日，來自河北省的面粉及面粉副產品主要製造商參花控股向港交所主板遞交了招股書。招股書失效後，參花實業在3月15日再次向港交所遞表。

在面粉這個增量十分有限的市場内，行業參與者眾多，競爭激烈，參花實業深感壓力。此番上市融資的目標，這位國内面粉市場市佔率僅有0.2%的企業試圖通過上市募資擴大產能，提升面粉市場的佔有率。

行業增長遇瓶頸，加碼專用面粉賽道

參花實業是達利食品(03799-HK)和康師傅控股(00322-HK)的上遊領域供應商，為它們提供面粉產品和副產品。此外，公司還向河北省地方政府提供面粉及小麥倉儲。

參花實業的三大產品包括專用面粉、通用面粉和面粉副產品，專用面粉與市面上大多普通面粉不同，是利用不同水平面筋含量特點及用於生產該面粉的小麥種類的其他特點而生產的面粉，用作生產特定種類產品。專用面粉的特點是根據客戶需求進行相應的調整，因為專用小麥的各項指標比普通小麥更好。

參花實業所處的面粉市場成為擺在其面前一座山，2018年以來，我國面粉消耗量出現負增長，市場供過於求的現狀至今仍在困擾市場參與者，這也是行業面臨的一個天花板。

但同時，專用面粉產量近年來每年實現了20%以上的高位數增長，佔面粉總產量的比例亦不斷上升，這主要得益於專用米粉在餃子、糕點、餅幹等食品市場的需求所帶動。

為此，參花實業在行業需求萎靡的背景下加碼專用面粉這個新興賽道，近幾年加大專用面粉的產量和銷售。2020年，公司專用面粉銷量13.63萬噸，較2018年提升11.41%；同期公司通用面粉銷量6229噸，較2018年下降14.7%。同時，公司的面粉副產品銷量亦逐年提升。

行業整體產能過剩也影響到參花實業的產能利用率，2020年公司整體利用率為66.3%，處於較低水平。低利用率，參花實業如何在專用面粉這個成長空間較大的賽道一展身手？2020年公司前五大客戶銷售額佔比達到了40.4%，存在依賴大客戶的問題，而公司來自達利食品的銷售收入是逐年下滑的。

如果未來要拓展更大的市場份額，那就意味著參花實業需要擴充更多的企業客戶，甚至是面向C端消費市場拓展，以減少大客戶依賴性，從而提升產能利用率。

議價能力弱，利潤增長受阻

雖然專用面粉市場需求具有想象空間，但是參花實業面臨的一個難題是：上遊小麥價格上漲推高成本，下遊產品銷售價下降。這無疑擠壓到公司的利潤水平，公司的經營業績還是容易被市場所左右。

在產品平均售價方面，2018年以來，參花實業的專用面粉和通用面粉的平均售價均呈現下降趨勢，其中專用面粉2020年平均售價為3.14元/公斤，較2018年下滑4.3%。2020年非洲豬瘟影響緩和，導致麸皮(飼料的主要原料之一)銷售價有所提升，公司的面粉副產品平均銷售價也因此反彈。

銷售端產品售價下滑，參花實業在原料價方面還面臨著上漲的壓力。公司的原料主要是小麥，小麥原材料成本2020年佔了總收入成本的85%。全國小麥市場在過去幾年出現大幅波動，2020年下半年小麥價格在玉米供需缺口擴大的背景下，作為玉米替代品的小麥走出高庫存的發展階段，價格不斷溫和上漲，價格達到了2019年初的水平，2021年市場價更是加速上漲，目前超過了2500元/噸。

由此可以看出，2020年參花實業面臨上遊原料價格上漲壓力的同時，產品售價則出現了下滑。表明公司的議價能力是下降的，畢竟公司沒有產業鏈上的優勢，較為依賴達利園等大型食品生產商，那產品的銷售價格並不好上調。

議價能力不強，影響到了參花實業的業績增長。2018-2020年度，參花實業的收入分别約為4.6億元、4.8億元及5億元，同期年度利潤分别約為3300萬元、3480萬元及2935.6萬元，2020年的淨利潤在營收增長的情況下卻是下滑的。

面臨債務壓力，資產負債率超100%

2018年以來，參花實業一直都錄得流動負債淨額，是由於公司均使用短期銀行借款及其他借款提供運營資金和資本開支。

隨著公司產能利用率以及產量銷售量的提升，參花實業的流動負債額也不斷上漲。2018年-2020年，公司的流動負債分别為2.88億元、3.5億元及3.67億元，2021年1月底增至3.7億元，均高於同期的流動資產。

值得注意的是，公司的借款均是一年内到期的短期借款，在2021年1月底達到了2.73億元，同期手頭現金卻不足700萬元。不難發現，公司短期償債壓力之大。

不僅如此，公司的資產負債率亦處於高位。2020年底，公司資產負債率達到112.6%，較2018年上升了11.9個百分點。

所以參花實業此次上市是否首要將募資額用於償債？

在招股書關於上市所得款用途方面，公司只計劃將部分募資額用於償還金額為1000萬元的無抵押銀行貸款。募資所得款主要用於提升公司產能及設施並提升生產品質，以及擴大客戶基礎及進一步發展「參花」品牌。

公司也在招股書的風險項中提到，「流動負債淨額狀況令我們承受流動資金風險，限制我們作出必要的資本開支或發展商機的能力，我們的業務、經營業績及財務狀況或會受到重大不利影響。」

文：覃漢計