【IPO透視】電信「回A」意味著什麽？

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日期：2021年8月9日 下午9:18作者：許螣垚 編輯：lala

作為國内三大通信運營商的中國電信如今要「登錄」A股了，投資者可於8月9日開始新股申購，於8月11日足額繳納認購資金或者確保資金賬戶内有足額認購資金。

對於近年如火如荼的5G通信建設來說，電信的「回A」無疑是標志性事件之一，當今市場對於今年下半年的投資分歧有二：一方面認為目前新能源賽道估值過高，一方面又認為消費、金融等傳統板塊還看不到新的預期。而5G通信賽道屬於科技、新基建板塊，能否在下半年發力？電信的上市，又意味著什麽？

IPO巨無霸來襲，亮點有哪些？

7月30日，中國電信發佈招股意向書，公佈IPO發行安排及初步詢價公告，8月6日，中國電信發佈股票發行公告並同時發佈招股說明書，確定發行價格為4.53元/股，對應的2020年攤薄後市盈率為20.18倍（在全額行使本次A股發行的超額配售選擇權情況下）。投資者可於8月9日進行網上和網下申購。

按照中國電信招股書披露，其此次上市擬募集資金總額5,415,866.54萬元（約542億元，全額行使本次A股發行的超額配售選擇權情況下）。若按此計算，這將超過中芯國際IPO的532億元，成為近十年來A股最高IPO募資額。而從發行量來看，中國電信也將是近10年以來發行數量最大的新股，可謂是當之無愧的「巨無霸」。

關於資金投向，據招股書披露，中國電信此次回歸A股募集資金將投向5G產業互聯網建設項目、雲網融合新型信息基礎設施項目以及科技創新研發項目（筆者歸納關鍵詞：5G、雲網融合、科技創新）。公司實際募集資金扣除發行費用後，將全部用於公司主營業務相關的項目。（具體來看，各項目筆者整理如下：據公司初步測算5G相關項目214億，雲網融合507億，科技創新300億，見招股說明書P444-P450）

業績方面，據中國電信此前披露的一季報數據顯示，2021年1-3月，公司實現營業收入1,063.17億元，較上年同期增長12.68%；淨利潤65.04億元，較上年同期增長10.48%；歸屬於母公司股東的淨利潤64.41億元，較上年同期增長10.63%；扣除非經常性損益後歸屬於母公司股東的淨利潤72.33億元，較上年同期增長16.81%。

業績水平對比同行業如何？招股書披露如下表：

同時在招股書中，公司對上半年業績做出了預估：

根據報告期内及報告期後的經營情況，公司對2021年1-6月業績進行了預計，預計2021年1-6月營業收入約為2,136.06億元至2,184.17億元，同比增長幅度約為11%至13.5%；歸屬於母公司股東的淨利潤約為175.76億元至178.55億元，同比增長幅度約為26%至28%；扣除非經常性損益後歸屬於母公司股東的淨利潤約為160.66億元至163.55億元，同比增長幅度約為11%至13%。

公司表示，（以上預估的）相關財務數據為公司初步測算結果，未經審計機構審計，預計數不代表公司最終可實現收入和淨利潤，亦不構成公司盈利預測或業績承諾。

東吳證券表示，中國電信當前估值處於低位，同時優質的核心資產(雲計算及IDC資源)或將進一步帶動估值提升，疊加有吸引力的股息率，當前具備很高的配置性價比。

在市場方面：

根據運營商公開年報資料，截至2020年12月31日，三家電信運營商合計擁有移動用戶達15.99億戶；其中，公司移動用戶數達3.51億戶，佔比為22.0%；公司5G套餐用戶數達8,650萬戶，滲透率達24.64%，行業領先。

自2008年（公司取得移動通信業務牌照）至2020年，公司移動用戶數復合增長率達23.49%，移動用戶市場份額提升了17.44個百分點，增幅位列全行業第一。

截至今年一季度，中國電信5G業務持續快速滲透，5G套餐用戶達到約1.11億戶，滲透率達到31.2%，繼續保持行業第一。

股權結構方面，國資委為實控人。

風險提示

IPO招股說明書里，風險提示是筆者認為需要重點解讀的内容之一。

據招股書披露，公司面臨的風險點主要有以下幾方面，筆者挑出較重要的，歸納整理如下：

從財務方面看：

1、應收賬款收回風險

截至2020年12月末，公司應收賬款淨額為214.68億元，佔流動資產的比例25.55%，公司表示由於應收賬款數額較大，如果客戶財務狀況出現惡化或者經營情況和商業信用發生重大不利變化，亦不排除存在發生壞賬的風險，將對公司的經營業績產生不利影響。

2、流動性風險

2018年末、2019年末、2020年末，公司流動負債佔各期末總負債的比例分别為79.19%、74.21%、75.86%，且存在流動負債大於流動資產的情形。儘管公司持有充足的現金餘額及銀行信貸額度，流動性總體良好，但如遇極端市場條件變化，仍然面臨一定的短期流動性風險。

3、募集資金投資項目未能達到預期目標的風險

公司本次募集資金投資項目包括5G產業互聯網建設項目、雲網融合新型信息基礎設施項目、科技創新研發項目。公司已對該等項目的必要性、可行性進行充分研究論證，但該等研究論證是公司主要以目前的行業、技術、市場等因素為基礎作出的，如果後續行業標準、技術趨勢、市場需求發生重大變化，則公司募集資金投資項目最終產生的效益可能無法滿足公司預期，從而對公司經營業績產生不利影響。

從行業方面看：

1、用戶增速下降的風險

隨著國内移動、寬帶用戶普及率的提升，移動、寬帶用戶增長速度呈下降趨勢，用戶增長的市場空間逐步縮小。根據工信部統計公報，全國移動電話用戶2018年淨增1.49億戶，2019年淨增3,525萬戶，2020年淨減728萬戶，淨增規模逐年大幅下降，2020年出現負增長；全國寬帶用戶2018年淨增5,884萬戶，2019年淨增4,190萬戶，2020年淨增3,427萬戶，淨增規模持續下降。

2、5G業務發展和運營面臨商業模式不成熟的風險

當前5G發展仍處於規模商用初期，5G的開發和運營方面還存在不確定性，包括5G產品和服務的競爭力、5G終端供應及定價、5GSA產業鏈的發展、供應商的5G設備供應能力，以及未來5G技術應用場景等。

通信行業的前景如何？

中國電信作為國内三大通信運營商之一，在A股上市能否給通信板塊帶來轉機？現在如何看通信板塊的投資邏輯？

安信證券通信行業及海外科技首席分析師馬天詣近日接受證券時報採訪時表示（見8月06日證券時報報道），堅定看好通信板塊。他認為主要有兩個核心邏輯：

一是通信網絡出現了相對深刻的「供給側改革」。二是通信板塊屬於高壁壘的精密製造，中國很多技術全球領先，可以代表中國最強硬科技的發展方向。隨著原材料上漲等不利因素的出清和價格向下遊傳導，細分龍頭在全球市場的議價能力進一步凸顯。

他認為通信板塊持續成長的趨勢確定性很強。理由如下：

進入2021年後，A股通信網絡行業在上半年其實迎來過一次大機會，就是運營商板塊的估值修復。近年來，我國通信網絡建設持續加速，國内實施「努力打造網絡強國」戰略，國内運營商剛剛進行了大規模的4G和5G網絡技術設施建設。今年以來，隨著運營商資本開支逐步企穩，運營商利潤曲線有望迎來拐點，由此出現了板塊估值修復的強邏輯。

國盛證券也表達了類似觀點：中國電信回A上市，將進一步增強資本實力，為後續5G以及數字化業務建設再添新動能。隨著今年移動700M集採落地，電聯中頻基站集採啓動，下半年5G基建有望加速，帶動通信產業鏈實現高速增長。在以新能源、半導體等硬科技為主的市場投資主線中，帶有基建與硬科技雙重屬性的通信板塊有望迎來估值的持續修復。

與之對應的，是官方公佈的一組數據：工信部在7月16日國新辦新聞發佈會上介紹，目前我們建成全球最大的5G獨立組網網絡，累計開通5G基站96.1萬個，推動共建共享基站超過40萬個，5G終端連接數達到3.65億。除了5G網絡建設保持領先，我國5G產業優勢不斷擴大，5G應用賦能融入千行百業態勢已經顯著。工信部當前以及今後的一大工作重點就是推進5G+工業互聯網的應用。

從行業動態看，通信行業今年上半年保持了較高的並購重組態勢。按照申萬一級分類，上半年已有36家通信行業公司完成46次並購重組，並購的公司數佔A股通信行業公司總數的比例為32.14%，在申萬一級行業中位列第二（筆者按：第一為汽車行業）。據已披露的數據，上半年通信企業並購重組涉及資金約185.47億元。

從機構的持倉動向看，隨著上市公司半年報陸續披露，社保基金、QFII和險資等機構持倉情況浮出水面。從已披露的信息看，機構投資者對行業龍頭的偏好體現出趨同性。截至二季度末，社保基金共現身14只個股，偏愛通信和電子設備、醫藥、化工等領域。從行業來看，QFII持股主要集中在通信和電子設備製造業、農副食品加工、化工等領域。由此可看出，通信目前被社保基金和QFII共同看好。

對於5G通信，筆者認為最近有幾個值得關注的變化：

一是7月底的政治局會議提到「積極的財政政策要提升政策效能」、「合理把握預算内投資和地方政府債券發行進度」，很多券商將這兩條解讀為有關部門會出政策刺激基建，於是就有了上週工程機械、水泥龍頭的異動（工程機械投資邏輯見筆者8月04日文章，標題為《工程機械龍頭飙漲，三一重工後續能否延續漲勢？》）。

其實在鐵路、公路、機場這一類老基建上，現在需求增長可能相對有限，相對這些老基建來說，國家更有可能將資源投入到新基建上，5G基站就是新基建的代表。

大家還記得「新基建」嗎？國家發改委副主任寧吉喆3月初表示，在新型基礎設施方面，今年將出台「十四五」新型基礎設施建設規劃，大力發展數字經濟，拓展5G應用，加快工業互聯網、數據中心等建設。

二是三大運營商的資本開支，從2015年到2018年，都是下降的趨勢，2019年才有所回升，並沒有達到2013到2015年的開支水平。這回中國電信IPO，增加手里的資金儲備，後面就能增加資本開支擴大項目建設，這就是前文中，國盛證券提到的「中國電信回A上市，將進一步增強資本實力，為後續5G以及數字化業務建設再添新動能。」。

三是7月中國移動、中國廣電公佈700M無線網主設備採購情況，不僅採購規模超預期，國内廠商華為、中興佔的份額明顯上升，華為中標份額約為60%，中興所佔份額約為31%，而在中國電信、中國聯通公佈的2.1G設備集採情況中，第一名華為、第二名中興、第三名大唐，我們連起來可以看到，中標廠商和份額，顯然對國内廠商有利。

接下來的行業信息，有兩個重要會議值得關注：

2021全球IPv6下一代互聯網峰會（2021.8.12-8.13）、2021世界數字經濟大會暨第十一屆智慧城市與智能經濟博覽會（2021.9.10）

作者：許螣垚