【IPO前哨】讀書郎「三顧」港交所：業績變臉，能否處變不驚？

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日期：2022年5月23日 上午10:30作者：一枝 編輯：May

近日，讀書郎第三次「叩響」了港交所的大門，並遞交了新的IPO申請書。此前，讀書郎分别於2021年4月27日、11月4日先後兩次在港交所遞交IPO申請材料，但均因未能在6個月内通過聆訊而自動「失效」，即未能得到港交所「offer」。

選擇「三顧」港交所的讀書郎，目前正深陷内憂外患的處境。

「三顧」港交所，業績變臉

「步步高點讀機，哪里不懂點哪里」、「小呀嘛小兒郎，讀書就用讀書郎」.這些洗腦廣告語背後，無不瞄準著内地龐大的K12學習設備市場。

在新冠肺炎疫情及教育雙減政策未問世之前，包括步步高、讀書郎、優學派、小霸王和快易典等學習設備服務供應商，確實依託線下經銷商渠道優勢，均實現了不同程度的成長。其中，讀書郎從眾多競爭對手中脫穎而出，一舉拿下内地智能學習設備服務供應商老二的位置。

然而，隨著2020年新冠肺炎疫情暴發，教育雙減政策落地，整個教育賽道都發生了巨大變化。其中，學生設備服務市場也面臨巨大挑戰，倒逼市場參與者不得尋求轉型。

例如，近兩年里，全球供應鏈受阻及地緣政治因素，給制造業帶來的成本壓力飙升，讀書郎、優學派等企業面臨巨大成本壓力；雙減政策落地，教育生態體系重塑，以科大訊飛為代表的AI設備服務商，紛紛強化學生設備服務市場產品矩陣。同時，不少線下培訓機構選擇轉戰學生設備服務市場。這些都在促使行業内卷嚴重，導致頭部企業市場份額流失明顯。

據弗若斯特沙利文數據顯示，在2020年及2021年中國智能設備服務市場中，步步高市場份額從31.7%下滑至28.9%。雖然市場份額有所下滑，但依舊保持行業第一位置。

老二讀書郎市場份額也出現下滑態勢。據弗若斯特沙利文數據顯示，讀書郎在中國智能設備服務市場中，市場份額從2020年的6.6%下滑至6.1%，位居行業第二的位置。

值得注意的是，讀書郎市場份額下行背後，經營業績表現也不佳，出現了罕見的增收不增利的情況。

據招股書顯示，2019年至2021年，讀書郎實現營收分别為人民幣6.7億元（單位，下同）、7.34億元、8.13億元，分别同比增長6.01%、9.55%和10.76%。

從增速上看，讀書郎的營收是保持穩健增長的態勢。

從產品組合來看，營收能保持穩健增長，主要得益於拳頭產品學生個人平板業務、

智慧課堂解決方案業務和可穿戴產品業務均有不同程度增長所致。

相較於營收穩健增長，淨利潤的表現就非常糟糕了。2019年至2021年，讀書郎淨利潤分别為0.69億元、0.92億元及0.82億元，同比增速分别為158.87%、32.52%、-10.72%；淨利率分别為4.19%、10.22%、12.18%和9.71%。其中，2021年淨利潤自2018年以來首次出現負增長。

淨利潤變臉背後，與讀書郎毛利率大幅下滑有關。2019年至2021年，讀書郎毛利率分别為20.33%、26.03%、27.48%和20.8%。其中2021年毛利率同比下滑了6.68個百分點。

2021年讀書郎毛利率大幅下滑背後，與拳頭產品學生個人平板的毛利率「大跳水」下滑有關。

2019年至2021年，讀書郎學生個人平板業務毛利率分别為28.2%、27.5%和20.0%。其中，來自學生個人平板設備毛利率分别為21.1%、19.7%、9.0%。

對於學生個人平板設備毛利率持續性下滑。讀書郎在招股書中解釋是「由於2020年原材料成本上漲的緣故，部分原因是若幹主要原材料在全球範圍内暫時短缺。2021年部分原材料供應不穩定導致原材料成本增加，從而使得2021年學生個人平板的毛利及毛利率有所下降。」

筆者認為，除了原材料成本外，導致讀書郎淨利潤承壓嚴重另一個原因，自身成本開支居高不下有關。

2021年銷售及經銷開支和行政開支合計1.17億元，約佔收入比重為14.4%，而2019年該佔比僅有12.5%。

銷售及經銷開支增長與讀書郎在疫情防控期間里，為提升線上銷售力度，加大營銷開支有關。據招股書顯示，讀書郎在電子商務相關開支從2019年167.3萬元增至2021年815.7萬元，三年增了近四倍。

不僅如此，成本壓力也惡化了讀書郎經營現金流。2021年，讀書郎經營現金流淨流入0.4億元。與2021年淨利潤一樣，同樣是自2018年以來首度出現負增長。

引發讀書郎「造血」能力不足的原因，除了淨利潤表現不佳外，存貨和貿易應收賬款激增有關。2021年，讀書郎存貨同比增長30%至2.58億元；貿易應收款同比增長1倍至0.47億元。其中，對於應收賬款飙升，讀書郎解釋是「因疫情影響，經銷商申請延長了信貸期」。

有意思的是，在疫情暴發之後及遞表IPO之前，讀書郎控股股東竟然選擇突擊「分紅」。

根據招股書，讀書郎於2020年11月宣派股息1.60億元。不過，讀書郎並未實際支付該部分股息。具體時間招股書並未指明。

雖說IPO企業在上市之前進行以分紅「套現」並非什麽稀罕事，但是像讀書郎如此大額分紅，可不多見。1.6億元約佔讀書郎過去三年淨利潤（2.43億元）的65.8%。無論如何，不管該筆股息在何時支付或何種情況下支付，對於讀書郎來講都算一筆不菲的現金支出。

展望：市場增速放緩，行業競爭加劇

短期看，全球供應鏈受阻、原材料大漲和疫情反復給讀書郎帶來不小經營壓力。但是，即便不久將來供應鏈恢復、原材料回歸正常水平，甚至說讀書郎成功拿到港交所的「offer」，上市了。讀書郎發展前景或依舊不明朗。

第一，行業增速放緩。受出生率、雙減政策、行業監管等因素影響，未來中國智能學習設備市場的市場規模增速將放緩。

據弗若斯特沙利文研究報告顯示，預計2021年至2026年中國智能學習設備市場的市場規模復合年增長率為17.1%，較2017年至2021年復合年增長率的23.7%，增速趨於放緩。

第二，行業競爭對手加速湧入。近些年，包括百度（09888.HK）（BIDU.US）、科大訊飛（002230.SZ）、大力教育、作業幫等在内科技公司和教育企業，紛紛加快在教育學習設備服務市場佈局；而且傳統賽道中優學、視源等學生平板企業不斷加快產品升級和新品推出。

在新、老競爭針鋒相對之下，勢必會給當前競爭格局帶來不小的衝擊。從2021年步步高和讀書郎市場份額下滑，或許能反映當期厮殺已經開始了。

第三，讀書郎自身核心競爭力問題。雖說經過十多年深耕細作，讀書郎在學生平板技術、渠道和品牌方面都有不錯基礎及底蘊。但是，這也可能也是讀書郎未來發展一個短板或痛點。

隨著互聯網用戶紅利遇頂，元宇宙賽道的崛起，AI、VR、XR等新技術領域正不斷融入教育市場，不少企業正不斷加速自身硬件與軟件相結合的内容生態體系的建設。

在此背景之下，過度依賴硬件設備平板的讀書郎，如何面對未來之大變局，以及及新的挑戰，均存在諸多未知數。特别是，讀書郎盈利能力弱於其他競爭對手的情況下，如何突圍才是關鍵。

目前，優學天下（旗下優學派）、科大訊飛（教育產品業務）和視源股份（002841.SZ），2020年毛利率分别為36.75%、54.25%、32.55%，均高出讀書郎毛利率不少。

在内憂外患困境之下，謀求資本庇護，拓產能或出海謀生，或許是驅動讀書郎「三顧」港交所的重要因素之一吧。