估值500億，Arm值不值得擁有？

原創

今年以來最大規模的新股——芯片設計公司Arm（ARM.US）近日提交了股份發售詳情。

ARM披露了發售價區間為介於47美元至51美元之間，股份將在納斯達克全球精選市場掛牌上市。

依據這一發售價區間計算，Arm的市值或介於482.257億美元至523.30億美元之間，中間價或為502.8億美元。

不過，Arm這次上市，並非為自己融資，而是讓控股股東軟銀套現，並引入新的投資者。

這次Arm的控股股東，即軟銀，計劃出售自己所持有的9550萬股（或超額認購權行使後約1.025億股），發售後Arm的已發行股份數仍為10.26億股。

由於是控股股東軟銀出售持股，而不是ARM發售新股，這次招股所得將全部歸軟銀所有，以進一步改善軟銀的財務狀況。按發售價區間47美元至51美元計算，軟銀或可通過這次減持，套現44.89億美元-48.71億美元。

截至2023年6月30日，軟銀持有現金及現金等價物7.32萬億日元，約合496.21億美元；附息債務達到21.09萬億日元，約合1430.28億美元；淨負債高達934.07億美元。減持Arm，可為軟銀增厚逾9%的現金，或可稍微降低其淨負債。

此外，Arm通過上市，可獲得自己的市場定價，也讓軟銀的持股組合估值更貼近市場，便於在有需要的時候繼續減持融資。

事實上，對比於控股股東軟銀，Arm的財務狀況要穩健得多。截至2023年6月30日，Arm持有現金及短期投資合共20.49億美元，無附息債務。作為輕資產的IP公司，Arm似乎也沒有迫切的巨額資本開支需求。截至3月末止的最近三個財政年度，其非會計準則自由現金流分别為10.3億美元、3.46億美元和6.06億美元，其經營活動淨現金流入足以應付所需的資本開支。

基石投資者

為了能賣出去，軟銀不遺餘力為這宗交易找來了28家承銷商，其中巴克萊、高盛、摩根大通和瑞穗證券為這次發行的聯合簿記管理人和承銷商代表，顯見其志在必得。

Arm最新補充的資料顯示，其基石投資者包括全球市值最高的蘋果（AAPL.US）、谷歌（GOOG.US）和風頭正盛的英偉達（NVDA.US），代工公司英特爾（INTC.US）、三星和台積電（TSM.US），基於ARM架構進行芯片設計的美國超微公司（AMD.US）和聯發科，為處理器開發制作電子設計自動化軟件的铿騰電子（CDNS.US）和新思科技（SNPS.US）等，已表示有意向買入最多7.35億美元的股份，或佔其當前估值的1.40%-1.52%，分攤到每家公司頭上就更少了。

有意思的是，Arm自1998年起曾在倫交所和納斯達克交易所上市，後來在2016年被軟銀以320億美元私有化；而在本次上市之前，英偉達曾計劃以400億美元收購Arm，但是交易最終因無法通過其主要地區市場的反壟斷審查而被終止。

現在Arm的估值482億美元-523億美元，已遠高於2016年被軟銀私有化時的價格320億美元，也要高於英偉達早前的400億美元出價，只要成功上市，軟銀都將是赢家，45億美元套現收益「袋袋平安」，還有龐大的賬面重估收益（與其所持有的剩餘股份數有關），將改善其賬面的財務狀況。

Arm上市後前景如何？

Arm是一家芯片設計、技術授權公司，為客戶提供技術解決方案和授權，當客戶使用其方案和授權時，就按照合約金額的特定百分比收取費用，因此其毛利率極高，截至2023年3月末止財政年度以及截至2023年6月末止財季的毛利率分别達到96.04%和95.41%。

到目前為止，全球絕大多數的軟件，包括智能電話、平板電腦和個人電腦、數據中心和網絡設備以及車輛的操作系統和應用程序，以及智能手表、恒溫器、無人機和工業機器人等裝備的嵌入式操作系統，都由Arm的CPU運行。

該公司預計，全球約有70%的人口使用Arm的產品，而Arm業務的涵蓋範圍持續擴大，單是截至2023年3月31日止的財政年度，就有超過300億Arm芯片付運，較2016年3月31日止財年大約增長70%。

隨著世界越來越多地轉向支持人工智能（AI）和機器學習（ML）的計算，Arm有望把握這一機遇。Arm CPU已經在數十億設備上運行人工智能和機器學習工作量，包括智能手機、相機、數字電視、汽車和雲數據中心。

儘管Arm前景理想，但也存在風險，這包括反壟斷風險，受消費電子需求周期波動的影響，還有地緣風險。

Arm通過安謀科技（中國）（Arm China）進入中國市場，而其總收入的很大部分來自安謀中國，2021財年、2022財年和2023財年，來自安謀中國的收入分别佔Arm收入的20%、18%和24%，是其第一大收入來源，但是安謀中國卻是獨立運營，利益也獨立，因此Arm對安謀中國的依賴、貿易、地緣、安全、關稅等風險將可能對其產品需求產生不利影響，尤其考慮到安謀中國對其業績構成如此重要的影響。

最近兩年，大型優質新股的表現參差。在Arm之前最大規模的新股Kenvue（KVUE.US）是強生（JNJ.US）分拆的消費者健康業務，2023年5月4日上市首日大漲22.27%之後持續下跌，如今累計漲幅僅2.77%；不過，去年上市的自動駕駛解決方案供應商Mobileye（MBLY.US），上市首日大漲37.95%，到如今累計上漲77.95%，處於當前資本市場所喜愛的熱門賽道，表現不錯。

今年是AIGC發展的重要一年，Arm處於非常有利的位置，但需要注意的是，Arm截至2023年6月30日止的12個月非會計準則持續經營淨利潤或為6.67億美元，當前的預估市值482億美元-523億美元，意味著市盈率高達72.30倍和78.46倍。所以現在最大的疑問是：其增長前景是否支撐得起如此高的估值，更重要的是，除了上文列出的、基於戰略考慮的基石投資者外，投資者願不願意為此買單呢？