「新勢力」季績大比拼，蔚來的亮點與弱點

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日期：2023年12月6日 下午7:24作者：毛婷 編輯：effie

隨著蔚來（09866.HK）公佈了2023年9月財季的業績。這標志著已上市的「新勢力」蔚來（NIO.US）、小鵬（09868.HK）、理想（02015.HK）和零跑（09863.HK）均已公佈了第三財季的業績。

在公佈季績之後，蔚來在美股市場的表現引人注目，股價上漲了1.50%，收報於7.43美元，市值達到了132.15億美元。

翌日（12月6日），蔚來在H股市場的表現更是令人振奮。股價單日大漲4.87%，收報於59.20港元，市值達到了1,049.28億港元。這一表現或印證了市場對蔚來最新業績的認可，同時或反映出市場對蔚來的未來發展抱有更高的期待。

「新勢力」第3季業績比較

2023年第3季，蔚來的汽車交付量為5.54萬輛，同比增長75.38%；汽車銷售收入則按年增長45.89%，至174.09億元（單位人民幣，下同）。從這兩個增幅的差異，或許可以推算出其平均車價或有所下降。

相比之下，小鵬（XPEV.US）的第3季交付量按年增長35.30%，至4萬輛；季度汽車銷售收入則按年增長25.69%，至78.44億元；理想（LI.US）的第3季交付量按年大增296.28%，至10.51萬輛，季度汽車銷售收入則按年增長271.62%，至336.16億元。

根據三大「新勢力」的交付量增幅與汽車銷售收入增幅的差距可以看出，本季度各家的單車收入均有所下降。這可能是由於企業内部產品組合的調整所導致，但也可能是近期「降價戰」帶來的影響。

具體而言，2023年第3季，蔚來汽車銷售毛利率按年下降5.37個百分點，至11.01%，主要因為產品組合的變更抵消了每單位電池成本下降的影響。不過與上季比較，汽車銷售毛利率有所上升，主要因為產品組合的變更以及促銷減少。

見下表，從增程式車型出發的理想，推出新車型後銷售繼續攀升，毛利率更按季提升9.22個百分點，至21.20%。相反，純電動汽車生產商零跑、蔚來與小鵬，仍在進行汽車毛利率保衛戰：小鵬的汽車銷售業務在第3季產生毛虧，蔚來的汽車銷售毛利率則按年下降5.37個百分點。

理想的規模效益與相對於生產成本較高的定價，或是毛利率持續保持雙位數的主要原因。這從側面反映出電動汽車的生產成本並不容易控制，尤其電池成本。

從傳統車轉向新能源汽車，增程電動或是較多用家的過渡之選，這或是理想與比亞迪的混動交付量一直保持強勁增長的原因。

從金額及相對於收入的規模來看，蔚來2023年第3季的研發投入最大，按年增長3.21%，至30.39億元，佔收入的比重達到15.94%。

管理層在業績發佈會上表示，研發支出按年增加主要因為研發部門的員工成本增加，部分抵消了設計和開發成本下降以及地區政府提供技術升級的支持部分削減了支出的影響。

對於未來的研發支出，蔚來管理層表示每季的非會計準則研發投資將保持在30億-35億元人民幣的水平，不會降低研發投入，但會出現輕微波動。

蔚來第3季的銷售、營銷及行政開支按年上升33.1%，至36.09億元。這或許與裁員10%，導致賠償支出增加有關。高昂的經營開支完全抵消了其毛利，蔚來第3季的經調整淨虧損達到39.53億元，較上年同期擴大12.98%，不過較上季的54.46億元虧損有所改善。

在第3季業績發佈會上，蔚來的管理層披露了許多信息，財華社認為有幾個方面值得留意：1）蔚來的充電與換電業務發展邏輯；2）收購江淮資產的計劃；3）蔚來以後的發展計劃。

充電與換電業務發展邏輯

2023年11月21日，蔚來與長安汽車簽訂換電業務合作協議，雙方將在推動換電電池標準建立、換電網絡建設與共享、換電車型研發、建立高效電池資產管理機制等方面展開合作。

11月29日，吉利控股也與蔚來簽訂了換電戰略合作協議，雙方將在換電電池標準、換電技術、換電服務網絡建設與運營、換電車型研發及定制、電池資產管理與運營等多個領域展開全面合作。

對於蔚來車主，換電服務是其中一項提升其滿意度的服務之一，大家關心的是，蔚來與其他車廠合作會不會對其現有客戶帶來影響，而對於投資者來說，蔚來的換電業務會不會大幅增加資本開支，蔚來的發展邏輯又是怎樣的？

從協議可以看出，蔚來與長安及吉利合作的方向是換電電池標準、技術、網絡與運營、換電車型的研發等進行合作，傾向於解決方案，而並非單純地為其他品牌汽車提供換電。

李斌在業績發佈會上提到：換電網絡就好像雲服務之於雲基建，換電站與雲基建都需要依靠網絡效應，擁有投資周期長的特點，所以最開始會優先考慮自用。當得到驗證後，在需求大幅增加以及在滿足其自有用戶的需求的基礎上，才會向公眾開放此服務。在經過五年的驗證與内部服務後，李斌相信蔚來已經準備好向同行提供網絡與服務。

李斌提到，換電的業務模式不論是從商業角度還是從財務角度來看，都是可以持續的。他表示會擴張換電網絡，因此也會有相關網絡開發的資本開支。與此同時，蔚來也在想辦法引入合作夥伴進入其換電網絡，這些合作夥伴會以產品的模式，從蔚來購買換電站，然後安裝換電站，再將換電站交給蔚來運營，通過這種方式，合作夥伴會持有電池資產。目前已有若幹換電站以這種商業模式運作。

因此，從更長遠來看，蔚來會尋找合作夥伴來代持換電資產。

蔚來的充電服務已幾乎達到收支平衡。蔚來表示有八成的充電用戶並不是蔚來車主。從更長遠來看，蔚來的充電業務將可實現盈利。事實上，在一些地區的一些充電站，包括換電站，已經實現盈利。有部分投資者甚至有興趣經營換電或換電業務，管理層表示正與他們進行洽談。

市場關注點：收購江淮部分資產

據江淮汽車（600418.SH）於12月6日的公告，其計劃出售三個資產包，其中蔚來將承接資產一包和資產三包，合計代價為31.58億元，而當地國資委旗下的合肥恒創則接手資產二包。

江淮汽車目前與蔚來共同生產蔚來所有的現有車型。根據收購協議，蔚來將從江淮收購第一先進制造基地和第二先進制造基地的生產設備和資產。

在業績發佈會上，蔚來的CFO表示，收購江淮汽車期間，蔚來與江淮汽車之間的生產協議仍然有效，生產活動如常進行，若未來生產形式出現重大變化，蔚來會及時公佈相關消息。李斌補充，如果蔚來全部實現自產，其生產成本將可削減大約10%。

資本焦點：蔚來優化措施的潛在影響

蔚來之前宣佈裁減10%的崗位，引發外界的擔心，對此，李斌指出在這次的結構優化中，已經識别出一些低效率或冗餘的部門，並進行了流程的改進，裁減了冗餘或低效率的職位和崗位。

對於那些不能在未來三年貢獻財務收入的，會考慮終止。如果這些部門不能貢獻毛利或收益，可能會被列入重新考慮名單，例如電池的自產部門，蔚來認識到在未來三年，自產電池無法提升蔚來的毛利率，因此決定擱置該計劃。不過蔚來仍在對電芯、電池材料和電池組進行内部研發，但為了提高整體效率和性能，而決定將電池組的生產外包。

管理層表示，受裁員賠償的影響，第4季的薪酬開支不會減少，但是明年隨著員工數量下降，以及蔚來延遲或取消特定項目，2024年蔚來或可節省約20億元人民幣的成本。

看點：未來的發展優先級

蔚來在2023年的蔚來日上發佈了全新的旗艦車型，將配備大量引領整個汽車產業的先進技術。其首要任務就是要繼續開發產品和技術。

第二大要務是繼續拓展銷售和服務網絡。最近蔚來擴大了銷售團隊，增加了銷售點以迎接未來兩年的競爭。目前蔚來在一線城市有不俗的銷售表現，其一半的銷量來自浙江、江蘇和上海，但是在四五線城市仍佈局不足，在電動汽車基建設施尚未完善的城市，蔚來仍遠遠跑輸既有品牌。因此蔚來會繼續擴張銷售和服務網絡。

第三大要務是在未來兩年推出三個品牌的九款核心產品，目前蔚來已經進行了相應的投資，這三個品牌的產品也將在未來兩年陸續問世。

李斌在業績發佈會上指，蔚來面向大眾市場的新品牌阿爾卑斯第一款VB（驗證試制）車型下線，並透露可能是蔚來汽車史上最好的電動汽車之一，對這款產品的競爭力很有信心。在正式推出和交付之前，蔚來還會繼續進行優化和改善。至於換電和充電網絡戰略，蔚來的換電網絡將分為兩部分，一部分是蔚來和蔚來用戶的專屬網絡，另一個部分是共享網絡，不僅向蔚來用戶提供，還向阿爾卑斯用戶及其他可換電品牌提供。充電方面，服務中心可由蔚來與阿爾卑斯共享。

李斌表示，蔚來在第3季的戰略很清晰，就是保持價格穩定。進入第4季，價格戰更趨激烈，例如寶馬和奔馳都積極地降價促銷，就連它們的電動車型，減價幅度也高達31%，但蔚來在如此激烈的競爭中仍保持價格穩定。所以其更長遠的戰略是保持價格穩定，同時不斷提升汽車銷售利潤率。與此同時，蔚來還會改善其銷售能力和效率，以推動銷量增長，但這需要時間，李斌強調蔚來不會以利潤換銷量。

在海外市場方面，李斌指出，歐洲業務的拓展尚處於初級階段，因此計劃先進行試探性嘗試，然後才會考慮擴大業務範圍。因此，當前歐洲業務的銷售量並不在其關注範圍内，預計在接下來的一年里，這種情況將保持不變。

展望：利潤率及毛利率有望提升

蔚來預計，2023年第4季，汽車交付量將介於4.7萬輛至4.9萬輛之間，按年增長約17.3%-22.3%，收入介於160.79億元（22.04億美元）至167.01億元人民幣（22.89億美元）之間，按年增長0.1%-4.0%。

蔚來管理層指，汽車業務毛利率為11%，考慮到生產效率的提升、碳酸鋰價格下降以及零部件成本下降，有信心第4季可實現更高的利潤率。其第4季的毛利率目標是15%。

與此同時，蔚來也在通過優化設計、改善供應鏈和生產效率以及與合作夥伴進行商業談判，來進一步提升其NT2產品的成本結構。再加上蔚來秉持的穩定價格戰略，有理由相信2024年蔚來的汽車業務毛利率可進一步提升至15%-18%。李斌補充，考慮到之前碳酸鋰價格下跌時蔚來汽車業務可以達到的毛利率水平，從更長遠而言，汽車業務的毛利率目標為20%左右。

財華社留意到，蔚來今年10月和11月的合計交付量為3.2萬輛，這意味著12月的交付量或介於1.497萬輛-1.697萬輛之間。

踏入第4季以來，蔚來的單月交付量開始落後於其他「新勢力」，相比之下，零跑10月和11月的合計交付量為3.67萬輛，理想為8.15萬輛，小鵬也有4萬輛。見下圖，蔚來這兩個月的交付量為「新勢力」中的最低，國内新能源汽車銷售市場的競爭十分激烈。

在此背景之下，蔚來是不是真的能如管理層預期的那樣實現毛利率的提升，是值得留意的。

不過，電池原材料價格的下跌應多少可以起到作用。財華社認為難度或在於維持價格穩定的前提下，蔚來的銷量能不能提上去。以較高的交付來實現規模效益，才能更有效、長久地提升毛利率，而增加交付量的前提是銷量的提高。在寶馬和奔馳純電動汽車降價，其他競爭對手不斷推陳出新搶佔市場時，蔚來的堅持有效嗎？